2014 年凈利潤同比增長18.88%,符合市場預期,2015 年目標凈利潤增長15%。2014 年公司實現收入127.67 億,同比增長6.78%,實現利潤總額23.09 億元,同比增長16.58%,實現歸屬于上市公司股東的凈利潤18.33 億元,同比增長18.88%,每股收益1.82 元。第四季度,實現收入34.60 億元,同比增長2.03%,實現利潤總額6.32 億,同比增長13.98%,實現歸屬于公司股東的凈利潤5.15 億,同比增長16.73%。公司年報整體符合市場和我們的預期,2015 年公司目標營業收入增長10%,歸屬于母公司凈利潤增長15%。

2014 年毛利率同比提升1.59%至33.19%,預計2015 年毛利率仍將穩中有升。2014 年,終端電器、配電電器、控制電器、建筑電器、電源電器毛利率分別同比上升1.6%、1.7%、2.7%、2.0%、1.6%。主要產品毛利率一致回升,主要得益于大宗商品價格2014 年穩中有降、公司持續增加新產品的銷售、生產和管理效率持續提升,也說明公司產品議價能力在增強。銅、銀、鋼材、塑料等原材料在營業成本中占比為40-50%,2014 年倫銅由2014 年初的7421美元/噸,降至年底的6300 美元/噸,目前為6039 美元/噸,預計2015 年公司主要產品毛利率仍將持續提升。公司2014 年綜合毛利率達到33.19%,屬于上市以來的歷史新高,自2011 年開始毛利率觸底到24.03%,2012 年和2013 年分別達到29.94%和31.6%,2015 年預計將再創新高。

建筑電器、電子電器、控制系統較快增長,終端電器、配電電器穩步增長。公司主要的三大類產品終端電器、配電電器和控制電器(占公司營業收入71.93%)營收同比增長7.8%,7.61%,1.14%,但低壓電器作為工業資本品,受到宏觀經濟增速下滑的影響,收入增速有所放緩。建筑電器積極開發智能家居產品,品牌終端形象提升效果明顯,并實現了電商業務的突破,實現營收9.50 億元,同比增長26.98%。

電子電器(光伏逆變器)實現收入 5.10 億,同比增長8.98%,主要系電源系統公司強化與集團太陽能的合作,開發新產品,以及成功開拓北美市場。2014 年諾雅克實現收入3.41 億,同比減少4.16%,取得凈利潤0.05 億元,凈利潤下降原因一是宏觀經濟增速下滑、行業競爭加劇,二是諾雅克出資0.15 億元收購綠城信息18%股權,該公司在電動車充電設備領域產品仍未大規模量產。

優勢地區華東、華中增長較好,華北、東北和西北地區有所下降,海外市場大幅增長。2014 年,占比超過50%的華東、華中區域分別實現收入54.67 億、14.24 億,同比增長14.06%、11.94%,繼續保持較好增長勢頭。華北、東北、西北三個地區在13 年取得高速增長后業績有所下滑,分別同比減少13.32%、16.57%、3.92%,這三個地區占比依然不高,未來潛力較大。華南和西南地區的增長較快,超過整體增速。海外業務實現營收10.35 億,同比大幅增長22.25%,其占公司收入比重相應提高至8.11%。公司積極推進全球化戰略,隨著公司國際化管理平臺的搭建,國際銷售網絡建設的成熟,國際業務增長加速,受益國家一帶一路政策,預計海外業務將持續提升。

電商平臺經營成效顯著,將構建正泰全產業鏈O2O 供應鏈互動平臺。公司創新推廣模式,建筑電器電商經營成效顯著,在行業內網上銷售排名前列,2015 年將其提為子公司,積極構建線上與線下供應鏈互動平臺,建立電商平臺功能與運營體系,將打造正泰全產業鏈產品的B2B 平臺布局。公司將建立工業品線上定價、交易流程規則;大力推廣與銷售智能家居、民用電器產品;充實電商專業團隊,提升營銷方案及客服專業度、完善店長績效考核,未來將通過電商平臺極大拓展銷售市場。

銷售費用率微升,管理費用率有所下降,近幾年人員規模保持穩定。公司2014 年發生銷售費用為7.99 億,同比增長14.14%,銷售費用率為6.26%,同比增長0.40%,其中職工薪酬2.48 億,同比增長12%。第四季度銷售費用2.80 億,同比增長8.66%,銷售費用率8.09%,同比增加0.49%。2014 年公司管理費用為9.15 億元,同比增長4.39%,管理費用率為7.17%,同比減少0.16%,其中技術開發費4.79 億,同比增長5.19%,職工薪酬2.38 億,同比增長0.82%。第四季度管理費用2.67 億,同比增加6.17%,管理費用率7.71%,同比增加0.30%。全年管理費用率略有下降,主要是公司加強了費用控制,且近幾年公司員工數量幾乎沒有增長,說明公司經營效率在不斷地提高和優化。

經營性凈現金流入同比增長267.57%,存貨增長11.05%。存貨12.78 億,同比增長11.05%,其中庫存商品6.90 億,增加1.06 億,同比增長18.32%。應收賬款20.78 億,同比增長7.25%。應收票據22.60 億,同比增長6.68%。銷售商品、提供勞務收到的現金147.35 億,同比增長18.71%;經營活動產生的現金流量凈額23.44 億,同比大幅增長267.57%,主要因公司根據經營形勢適當調整信用政策,銷售回籠資金增加。公司貨幣資金24.50 億,現金流較充裕,有利于長期投資與戰略布局。

工業 4.0 核心標的,能源互聯網基礎較好,將受益電改政策落地,看好公司在能源互聯網和售電側的發展潛力。公司將智能制造列為三大核心戰略之一,積極參與中國制造2025 規劃。未來公司將有序推進機器換人工程,推動信息技術和工業自動化的融合,推進數字化、智能化;搭建線上與線下供應鏈互動平臺;建立大數據分析體系。中共中央和國務院下發了《關于進一步深化電力體制改革的若干意見》,鼓勵社會資本投資成立售電主體,允許其從發電企業購買電量向用戶銷售。正泰電器,在電工裝備領域耕耘30 年,作為浙江最知名的民營企業,正泰集團運營的光伏電站超過1GW,未來或將有機會參與售電環節,看好公司在配售電側的發展潛力。

通過并購積極開展外延擴張,后續期待更多在新能源、新材料、工業自動化等領域的戰略布局。正泰電器2010 年初上市募集約25 億資金,2011 年發行可轉債15 億,一直維持等額現金近40 億的優良財務基礎。

2012 年6-9 月,開始在外延收購上有過一連串的動作,包括先后從正泰集團現金收購建筑電器、儀器儀表業務,后續給上市公司帶來了較高的增長,同時出資收購控股新華控制70%股權,切入自動化控制領域。

其后盡管公司一直有著外延并購的戰略和考慮,投資部門也一直在找尋項目,但是一直沒有大項目落定。公司在14 年12 月到今年1 月,連續三筆并購積極拓展業務領域,先后收購新馳能源、江蘇綠城、達人環保,布局石墨烯材料、新能源汽車充電樁、環保領域。后續公司在智能電氣、工業自動化、智能制造、新能源、新材料、儲能、智能家居等新興領域,都可能再次進行戰略并購,掌握前沿技術,為未來布局。

盈利預測與估值:我們預計2015-2017 年EPS 分別為2.18/2.60/3.11 元,同比增長20/19/20%,考慮到正泰在低壓電器領域的品牌地位、諾亞克新品牌開始放量、公司海外銷售增長迅速、同時公司開始戰略布局新能源、新材料、電動汽車充電領域,給予2015 年25 倍PE,提升目標價至54.5 元,維持買入評級。